我们的主要观点

本轮竞争重点在即时零售赛道，而不单是餐饮外卖，是所有零售品类的30分钟达。

即时零售：同时具备外卖和电商的属性，是外卖品类的拓展，依托外卖配送体系，同时是电商时效的提升。品类上覆 盖生鲜、日用百货、3C数码等多种零售业务。即时零售赛道涉及的竞争玩家包括：1）电商：阿里、京东、拼多多电 商主业；2）生鲜零售平台：盒马（阿里）、小象超市（美团）、叮咚买菜等；3）药品在线平台等。

市场规模：1）外卖大盘：2024年餐饮外卖规模约1.5万亿元，我们估算2025年行业增速在10%左右，线上渗透率 （26%）已接近电商（30%），增长动力更多来自用户订单频次提升。2）即时零售：预计2025年即时零售市场规模 讲同比增29%至超过1万亿的水平，预计2025E-2030E CAGR为15%，到2030年突破2万亿元规模，对实物商品网上 零售额渗透率提升至10%。即时零售将会是比餐饮外卖市场规模更大的市场。

京东外卖：相比此前试水外卖的玩家的优势是自有配送体系+零售know how。布局外卖业务，有望提升用户粘性，形 成即时零售与电商的融合。预计未来1-2个季度，单量有突破1,000万的潜力，茶饮订单占比较大，更多为增量需求。

价格战：我们认为价格战从来不会是持续战，未来2-3个季度或有放缓趋势。

美团外卖佣金率：我们估算佣金率（也即技术服务费）稳定在6%-8%，佣金收入占外卖收入比例或稳定在30%，配 送收入占比55%-60%。

骑手社保：预计2Q25起逐步为全职及稳定兼职骑手缴纳社保，我们认为对2025年的利润影响相对可控，运营效率提 升能基本覆盖额外成本（详细测算请见P15）。

3-5年维度的美团：本地生活领域从来不缺新玩家，持续的新玩家入局对业务或有短期干扰，但每次竞争都是强化竞 争优势的机会。海外业务有望形成一定规模并逐步盈利。技术积累上，无人机落地、AI在业务的全面融合均有业务增 量及提效机会。

国内外卖市场：规模、增速、竞争格局

餐饮大盘：据国家统计局数据，2024年 国内餐饮收入5.6万亿元，同比增5.3% （vs.社零增3.5%），占社零总额的 11.5%。2025年1-3月，国内餐饮收入累 计同比增4.7%（vs.社零增4.6%）。 国内外卖市场：2015-2024年十年间， 国内餐饮外卖市场规模从2015年的1250 亿元增至约1.5万亿元的规模，十年 CAGR 28%，对餐饮外卖的渗透率从 2015年的4%提升至2024年的26%。

外卖市场份额：2014年9月开始价格战，2015 年美团外卖份额为12%，2018年后国内外卖市 场的份额进入相对稳定阶段，我们估算2024年 美团外卖：饿了么约为70%:30%。 日均单量：我们估算2024年美团外卖日单量约 6,000万单，同比增13%，约为2021年的1.5倍。 客单价：我们估算2024年外卖AOV有低个位数 下降，主要因宏观消费承压、客单价更低的拼 好饭占比提升。 增长驱动&前景：2024年外卖的线上渗透率 26%，较电商的线上渗透率水平（30%）仍有 小幅提升空间。线上渗透率的提升，可拆解为 用户规模、用户频次提升。

用户规模：2H24外卖用户规模为5.92 亿人，同比增9%，2015-2024年10年 CAGR为18%。从网民渗透率角度， 2021年底首次超过50%，目前约53%， 对比电商为88%、在线旅游预订为50%。 展望未来，我们预计餐饮外卖用户将随 着人口年龄代际更替而有所提升，非餐 外卖/即时零售用户规模则有望随着电 商用户对时效要求提升而增长。

此前新玩家们：尝试差异布局，但进展有限

滴滴：2018年、2021年在国内试水两次外卖业务；2025年重启南美市场外卖业务。 抖音：2021年开始试水外卖业务；2021年与饿了么战略合作，2023年上线“团购外卖”，主要聚焦高客单价（80元 以上）、远距离配送（10公里以上）、弱时效品类等，与30分钟外卖有差异竞争。履约由第三方配送平台顺丰同 城、达达承接。2024年7月团购配送业务转移至抖音电商。 快手：2021年12月，与美团达成互联互通战略合作；2023年12月，快手部分本地生活商家尝试外卖团购套餐；目 前主要专注到店团购套餐。 微信：2023年2月在广州&深圳测试“门店快送”，本地餐饮商家入驻，商家负责自行履约，7月，城市拓展至12 个，目前仍有运营。 京东：2022年6月，京东零售CEO辛利军在接受采访时表示正在探索进军外卖行业的可能性，但并未正式上线。 2025年2月，京东启动“品质堂食餐饮商家”招募；App首页秒送专区上线外卖单独入口。4月15日，宣布外卖单量突 破500万单。 总结：短视频平台的优势在流量侧，履约依赖第三方或有配送能力的商家，京东外卖相比其他已试水公司的最大 优势在履约端的能力，以及即时零售的协同。

京东为什么入局外卖市场？

我们的猜想：京东旨在即时零售赛道，餐饮外卖是切入口。 寻找新的增长动力：看国内电商，2022-2024年，国内实物商品网上零售额增速为6.2%、8.4%、6.5%，电商大 盘已进入个位数增长阶段。我们估算2024年抖音电商GMV已略高于京东，京东份额滑落至行业第四。 即时零售契合京东现有能力。对比此前试水外卖的公司，京东的优势在于拥有即时配送网络沉淀，及零售业态 运营能力。 提升用户频次。外卖及即时零售为高频消费场景，有望带动平台用户的电商订单增长。

怎么看京东外卖的潜力？

官方口径单量进展：2025年3月24日（上线第42天）， 日单量突破100万单；2025年4月15日（上线第64天）， 日单量突破500万单。 调研口径单量分布：4月15日订单中，茶饮：正餐约为 50%:50%，正餐中以快餐连锁为主，茶饮以爆款SKU 为主。考虑补贴侧重大学生和京东Plus会员，这两部 分人群的订单占比超60%。 未来2-3个季度或有日单量超1,000万的潜力：考虑商 户首年免佣金政策的入驻截至日期为5月1日，根据公 司披露的3月底商户数45万，我们估算4月底商户数或 有望达60万。我们测算未来2-3个季度，较稳定情况下 的日均单量，1）从商户侧估算，我们预计未来单量有 望在720-1，400万单；2）从用户侧估算，我们预计单 量有望在500-1,400万单。从单量结构看，我们预计茶 饮的占比仍会维持较高比例，对外卖大盘更多为增量 贡献

外卖佣金率、变现效率

美团佣金率：据美团披露数据，当前美团外卖商户佣金为6%-8%，实际佣金收入对应当期GTV的4.0%-4.5%。 美团外卖收入结构：1）收入确认：1P模式（美团提供配送服务）订单占比约2/3，配送收入计入收入，骑手收入计 入营业成本。2）据公司披露，2021年，佣金收入占外卖收入比例为30%，我们估算在2022-2024年期间，佣金收入 占比基本稳定，对应报表层面的佣金率（佣金收入/GTV）在4.0%-5.0%。 UE估算：我们估算2024年美团外卖1P模式的UE为1.4元/单。

美团骑手生态

骑手规模：据美团数据，2023年，平台获得收入的骑手规模为745万，其中稳定骑手（全年接单超260天）规模约 81.95万人，占比11%。 高频骑手收入：据美团数据，3Q24美团外卖平台高频骑手（当月接单在22天+、日均接单时长在6小时+）中，普通 众包骑手的收入在5,720-7,629元，乐跑骑手月均收入在7,803-10,865元，高于当地居民可支配收入。 骑手权益保障：1）2022年以来，已在7省市为超过600万骑手缴纳超14亿元的保费，初步实现每单必保、每人必保， 2025年拓展至17个省市，并逐步实现全国覆盖。2） 2022年至2024年，美团向骑手投入超过60亿元冬夏季专项补贴； 3）2025年将全面取消配送超时罚款，落实“防疲劳”措施。

闪购/即时零售：餐饮外卖的延伸、电商的时效提升

什么是即时零售：我们认为闪购/即时零售业务 业务是餐饮外卖的延伸，同时也是电商在履约时 效上的提升（30分钟内送达）。门店涵盖便利店、 鲜花、生鲜、药店、3C数码等多种类型。 规模&增速：据商务部数据，预计2025年即时零 售市场规模讲同比增29%至超过1万亿的水平， 预计2025E-2030E CAGR为15%，到2030年突 破2万亿元规模，对实物商品网上零售额渗透率 提升至10%。作为对比，据统计局数据，2024年 限额以上零售业单位中便利店零售额同比增4.7%、 专业店+4.2%、超市+2.7%，百货店零售额下降 2.4%、品牌专卖店下降0.4%。零售业务的线上 化即时配送仍在快速增长通道。 品类结构：交易额排名靠前的为休闲零食、酒水 饮料、果蔬农产品、个人洗护、日用家居等（商 务部，2023年）。 高线vs.低线城市：2023年县域即时零售规模 1500亿元（+23%），占比23%，高线城市占比 约70%。

即时零售赛道竞争

美团闪购： 4月15日，美团闪购品牌升级，在美团App首页获独立入口。美团闪购 业务开始于2018年，覆盖5,600家连锁零售商，41万本地中小商户、及 超570万家品牌。 2024年10月，美团即时零售产业大会数据，当前美团闪电仓数量已超 过3万家，到2027年，美团闪电仓将超过10万家，覆盖全品类、全区 域，预计市场规模将达到2,000亿元。合作品牌举例：1）3C数码：Apple授权经销商、小米（含Redmi）、 华为、荣耀、OPPO & 一加 & realme、vivo&Iqoo；2）家电：奥克斯、 美的等；3）食品饮料&日百：乐事、沃尔玛、名创优品等；4）美妆： 丝芙蓉等。 京东秒送：2024年5月16日，京东整合原即时零售品牌京东小时达、 京东到家，推出京东秒送，提供30分钟以内即时配送服务。目前已覆 盖全国2,300+县区市，合作门店超50万家，覆盖全品类商品。 竞争体现在全品类、全时段、全区域，且终局尚未确定。玩家包括京 东、阿里（天猫超市、盒马等）、其他（叮咚买菜、叮当买药、）、 OTC药品（京东健康、阿里健康）、短视频平台（抖音、快手）均可 能参与。

美团闪购：单量仍在快速增长通道，盈利潜力开始显现

美团闪购：2024年，美团闪购日均单量接近1,000万，同比增速在30%以上；2022年，超过50%的外卖年活跃用户 成为闪购用户，我们估算渗透率仍有较大提升空间。 闪购GTV：我们估算闪购客单价在80元以上，2024年全年GTV规模接近3,000亿。 闪购经营利润情况：我们估算2024年闪购已实现经营利润层面微利状态，受零售商的广告投放意愿增长、单量规模 经济带动。

报告节选：

（本文仅供参考，不代表我们的任何投资建议。如需使用相关信息，请参阅报告原文。）